红周刊 编辑部 | 齐永超
回顾上半年，A股市场整体以平稳收官，而以TMT为代表的科技赛道结构性机会却是遍地开花。与此同时，美股科技龙头股价也在上半年迎来节节攀升。展望下半年，哪些市场、哪些领域更具有投资机会？
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北京时间7月5日，《红周刊》参与了全球资管巨头景顺以“2023年年中全球投资展望”为主题的线上媒体分享会，景顺亚太区（日本除外）全球市场策略师赵耀庭谈及对A股等市场的最新看法。在赵耀庭看来，A股当前估值优势明显，电动汽车等领域值得重点关注，AI细分赛道仍值得重点挖掘。
美国通胀将持续显著回落
中国经济“在起伏中复苏”
近来，通胀、经济复苏等一直是全球市场关注的焦点。在赵耀庭看来，随着通胀持续缓和及货币政策紧缩周期接近尾声，经济会在短期内略为放缓，但随后会迎来复苏。赵耀庭称之为“几经波折的着陆”，在这种情况下，经济将在某种程度上受挫。即便如此，许多经济体的内需保持强劲，尤其是服务业。
美国方面，赵耀庭相信，加息即将结束，美国通胀将持续显著回落，只不过这可能并不完美。美国可能会避免大范围的经济衰退，相关经济活动仍然稳健。欧元区及英国的经济路径可能与美国相似，但可能有所滞后。
赵耀庭表示，相比较而言，非常看好亚太地区，因为亚太地区处在周期完全不同的阶段。具体来看，随着半导体产业的恢复，在东北亚（如韩国）经济将继续处于上升期。如会继续看到进一步的资金流入日本，随着结构和公司治理的进一步发展，风险资产再次从估值调整中受益。中国方面，随着疫情相关政策的调整，经济的重新开放，预期未来可能还会有进一步的刺激政策出台，以更好地稳定市场并促进经济增长有序推进。不过，房地产市场仍是关键因素。
赵耀庭指出，从全球的状况来看，则正处于政策峰值，反通货膨胀（disinflation）正在发生，全球经济增长或许短暂放缓，但市场可能很快忘记这段插曲，并开始着眼于未来的经济复苏。
赵耀庭进一步指出，从宏观方面，主要发达市场处于经济周期的晚期，而中国和亚太地区则处于周期初期。“我们关注经济的走向，包括我们正在走向哪个周期，由此我们去考虑政策影响，即政策帮助全球经济从一个阶段加速到另一个阶段。”“我们认为，全球经济增长可能会进一步放缓，而且我们看到的快速紧缩政策可能会带来其他潜在问题。不过，中国、日本还有除中国外的新兴市场的增长位于趋势之上，且今年余下时间里其前景仍有持续改善的空间。”
在赵耀庭看来，西方主要经济体的需求正在放缓，消费也在放缓。通胀确实在朝着美联储希望看到的方向下降，但反通货膨胀的过程可能没有美联储所希望的那么快，但是它确实是在往正确的方向走。而高通胀打击实际收入，压抑需求。美国高级贷款人意见调查显示，大中型企业商业及工业贷款标准在收紧。
对于中国的经济状态，赵耀庭认为，中国“在起伏中复苏”，但增长步调相对较不均衡。从去年底到今年年初，可以看到无论是从经济的常态化还是从增长方面都符合预期甚至比预想的要好，不过在一季度之后有所变化，这也体现出市场期望与实际表现有所出入。市场期望一种“V”型复苏，但实际表现是“U”型复苏，一方面，以消费驱动的经济复苏仍需一点酝酿的时间；另一方面，房地产市场的复苏路径也会是提振家庭情绪和信心的影响因素，就是房地产市场并没有像人们期待那样快速的反弹，这也会影响到消费者的情绪和信心。
“其他新兴市场预计能够受益于中国的重新开放。一方面是旅游业的复苏；另一方面，如果中国消费在今年下半年能够显著复苏，这对于整个亚太地区都会产生比较大的影响。”赵耀庭如是说。
美联储再激进加息可能性不大
但这种风险仍需提防
从各国政策的角度来看，目前市场面临的最大问题是美联储今年接下来会采取什么行动？美联储在6月份的联邦公开市场委员会会议上决定暂停加息，因为想要更好地评估之前的加息对市场带来的影响。但是更新的点阵图显示，很多委员认为可能在今年年底前还会有50个基点的加息。不过，在赵耀庭看来，再次加息50个基点的可能性不大，因为美联储可能只是措辞强硬，显示“鹰派”的立场，因为它并不想金融状况很快就放松。“比较可能的是，今年年底之前还会有一次25个基点的加息，可能会发生在本月。如果是50个基点的加息，我觉得力度可能有点过大。从历史的角度来看，一旦美联储表示出比较清晰、结束紧缩政策的态度之后，或者加息周期结束之后，市场就会出现比较强劲的反弹，我认为，美国接下来可能会是这种情况。”
在欧洲，未来的政策走向可能还是会继续收紧、继续加息。赵耀庭表示，目前欧洲央行的政策利率仍低于美联储的政策利率，欧洲央行行长拉加德也表示，未来可能还会继续加息。对于整个欧洲来讲，这可能导致一些地区特有挑战的出现，尤其是在下半年进入冬季的时候。
但中国的财政政策环境是完全不同的。中国央行利率6月下调了10个基点，预计中国央行未来还是会保持比较宽松的政策环境。在赵耀庭看来，下调10个基点对整个经济的产生的推动效果可能有限，可能更多还是要由货币政策以及额外的财政刺激措施共同起作用，这样才会更加有效，比如说地方政府基建投资，对新能源汽车的补贴，对第二套住房购房条件的适当放松，或者是对一些高科技制造业企业的税收调整等。货币政策和财政刺激措施结合起来，能够比较有效地来推动投资和消费，很难有哪一个政策能够单独明显起效。
赵耀庭指出，展望未来，最大的潜在风险可能是美联储180度大转弯变得更加强硬，如果继续加息50个基点，这样可能出现一些意外的现象。按照以往经验，紧缩周期内，如果货币政策大幅收紧，就可能引发一些意想不到的金融状况，比如已经出现的美国区域性银行业危机等。货币政策需要一段时间才能显现影响，可能是12个月、16个月，或者18个月，但至少到目前为止，还没有看到美国货币紧缩政策全面影响的体现，而未来美联储继续加息的话可能会致使出现一些意想不到的风险。
那么，哪些具体行业可能会出现风险呢？
赵耀庭表示，“我们认为，美国商业房地产可能会面临潜在风险。随着美联储加息，贷款利率迅速上升，美国商业房地产价格承压，引发人们对美国商业房地产未来走势的担忧。短期内美国商业房地产价格仍将处在承压状态，不过商业抵押贷款利率实际可能有所降低。”另外一个主要风险，是地缘政治风险。地缘政治风险很难被量化，从地缘政治风险和央行黄金净购买量之间寻找相应关联的角度来看，去年各国央行黄金净购买量在大幅上升。
美元可能将于下半年开始进入疲软
日本市场未来表现可期
近来，美元汇率持续走高的现象备受市场关注。对此，赵耀庭认为，虽然不能预期下个季度就会贬值，但从长期来看美元应该是处于下行趋势。在过去一年到一年半期间，美元的利率和其他国家的利率间的利差在加大，在这种情况下，投资者和一些做市商可能会关注一些会影响到美元币值的其他因素，比方说美国现在的财政状况并不佳，经常账户和财政赤字可能恶化。未来一年，美国可能进一步加大对基础设施的投资和新能源投资，美元可能不久就会到达峰值，美元可能将于下半年开始进入疲软。
目前美股的估值接近5年和10年的平均市盈率水平，但赵耀庭认为，目前的股票估值没有把未来潜在的衰退因素反映在定价当中，所以对今年下半年的美股表现可能会没有那么乐观。商业活动有可能进一步放缓，而美国股票估值尚未体现这一点。
在谈及日本市场时，赵耀庭分析指出，日本的通胀率长期高于日本央行2%的目标，货币政策的调整是一个可喜的变化。这也许是一个强有力的证据，表明日本经济终于打破了过去几十年非常低迷的情景。之前也看到过一些虚假的恢复，但这次不同，因为现在日本国内的需求非常强劲，而且有一些结构性的变化，股票的估值在东京交易所出现了明显的重新估值，日本股市是迄今为止表现最好的股市之一。
“未来美联储的利率如果长期保持在较高水平，而日本央行继续致力于控制收益率曲线和保持超宽松货币政策的承诺，未来半年甚至一年里，日本市场很可能成为表现最好的市场指数。”赵耀庭如是说。
A股电动汽车等赛道值得关注
AI细分赛道仍值得重点挖局
近期，人民币汇率的波动成为市场的关注焦点。赵耀庭对此分析指出，人民币在近期的表现主要是源于利率差异，因为中国人民银行在放宽而美联储在收紧，这就有机会导致资本转向收益率更高的区域。人民币汇率允许在中间价的上下2%区间内交易。政策制定者正密切关注人民币，以免其过于波动。人民币也一直是世界上最稳定的货币之一。短期内虽有波动，但政策制定者正密切关注。
谈及对2023年中国经济表现的预测时，赵耀庭表示，过去几个月的表现虽然不如预期，但是几个月的时间还不能构成趋势。目前已经有一些刺激政策，可以加强私营企业、消费者和市场的信心。人民银行还是有很多可以备选的措施，可以用来促进固定资产的投资，增加可选消费方面的刺激。应该说，未来在基础设施投资方面有可能通过发行特别国债，或者是增加地方政府发债的配额来实现经济刺激。这些刺激措施的组合应该是足够的。
对于下半年A股的机会，赵耀庭看中受政策支持的领域，比如包括电动汽车在内的高端制造业。对于表现活跃的AI板块，赵耀庭指出，AI行业的繁荣取决于AI相关企业的盈利。“美股方面，AI领域回报率在对于利率较为敏感的纳指中有两位数的回报，这一方面反映股票投资者严重低估了未来更多的货币政策行动的可能性，另一方面也是体现了AI行业确实大火。整个AI行业的繁荣还是取决于AI相关企业的盈利。至于说未来能否影响到更加广泛的科技行业，我认为是有可能的。我们认为，生成式AI和普通的AI还是有很大的不同，生成式AI可以明显提升商业效率和活动。虽然其影响可能不如90年代互联网崛起时的那种影响，但是对于其他一些流行趋势，比如元宇宙等来讲，生成式AI的影响是深远的。”
但赵耀庭进一步指出，在AI领域，美国的AI板块之所以有不错的表现，主要原因是美国的AI公司具备硬件（如半导体芯片）和软件两方面能力，而中国主要是靠软件。但是这种情况也在发生变化，“我们看到,目前为止，AI股票的上涨已至少在30%左右，未来继续上涨的空间可能已经在定价当中反映出来了。投资者可以关注一些细分的领域，比方说像媒体可能也会受益于生成式AI所带来的内容创作方面的成本下降和效率提升，所以我认为这些细分领域可能是未来很长时间的一个投资主题。”
（文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《红周刊》立场。）
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